В 1990-е годы клиенты многих риэлторских фирм очень удивились бы, узнав, что сумма, которую они доверяют компании, превосходит стоимость самой компании. Кстати, такое соотношение - обязательное условие любого мошенничества. Это вовсе не значит, что чем больше стоят активы компании, тем она надежнее. Неважно, растут или падают акции Shell или BP, европейский автовладелец будет заправляться там, где ему удобнее. С первичной недвижимостью все сложнее: компании относительно небольшие, товар поставляют не сразу, а с отсрочкой в год-два. Но в России строительные и риэлторские компании закрыты, их акции не продаются на бирже, а реальная стоимость, структура, а часто и владельцы широким массам неизвестны.

Тем удивительнее выглядит внезапно обрушившийся поток сообщений о том, что российские девелоперы заинтересовались IPO. IPO - это английская аббревиатура термина “первичное размещение акций” (initial public offering). Проще говоря, часть компании, на первой стадии не более 15-20%, продается всем желающим, которые становятся мелкими акционерами. Теперь если мы знаем, что на рынке обращается 20% акций компании в количестве N, по цене М за акцию, то легко подсчитать, сколько стоит вся компания.

Нам не страшно IPO

Естественно, ни одна компания не пойдет на такой серьезный шаг, как IPO, только ради душевного спокойствия части потенциальных клиентов. Причины для подобного решения могут быть самыми разными. Например, компании (двум-трем крупным акционерам-совладельцам) не хватает денег для многообещающего проекта. На первый взгляд кажется, что это не слишком продуманно: продать 20% акций - значит потерять 20% будущей прибыли. Но давайте посчитаем. Предположим, сегодня компания стоит $100 млн. После продажи 20% в виде акций ваших денег в ней остается $80 млн. Вы вкладываете вырученные $20 млн в проект, он оказывается удачным, после чего компания стоит уже $150 млн. Ваших денег в ней $120 млн (80%). Прибыль - $40 млн. Теперь о грустном, чтобы торговля акциями не воспринималась как явление безусловно положительное. В действительности на $40 млн прибыли операция может не закончиться. Например, в какой-то момент в СМИ просачивается информация, что проект безнадежно убыточен и компания находится на грани разорения. Мелкие акционеры бросаются сбывать акции (вторичное или частное размещение на бирже, secondary offering). Угадайте, кто распустил эти слухи, создает видимость неминуемого банкротства и одновременно скупает акции? Вообще-то нечто похожее на IPO в России уже было - “ваучеризация” всей страны.

Правда, банкротство действительно реально. Скажем, есть концерн, объединяющий десять предприятий. У компании возникают непредвиденные трудности. Один из вариантов выхода: эти десять предприятий банально продать и потерять на этом немалые суммы (“Хорошую корову продавать не станут”). Другой путь: владельцы сбывают акции. Но акции не отдельных предприятий, а именно концерна. После чего втихую реализуют и сами предприятия. Часто самим себе же через подставные фирмы. Несколько человек получают двойную прибыль, в то время как акции собственно концерна, оставшегося без предприятий, превращаются в фантики. Как вы понимаете, провести операцию “Концерн-пустышка” владельцы могут и без всяких внешних трудностей.

Только для тех, кто весь в белом

Выход на IPO немыслим для “серых” компаний. Вряд ли кто-то вложит в акции компании серьезные деньги, если она ведет двойную бухгалтерию, имеет запутанную структуру собственности, а о действительных владельцах остается только догадываться. С большой долей уверенности надо сказать, что среди почти 1,5 тыс. риэлторских фирм Москвы ведут дела “по-белому” единицы. Картина на строительном рынке не лучше.

О преимуществах “белой” бухгалтерии, правда, по другому поводу рассказал президент международной франчайзинговой риэлторской компании “Хирш-Россия” Феликс Альберт: “Инвестиции в один из офисов “Хирш” составили $20 тыс. Это имущество. Это стоимость. Через год человек сказал: “Я начал зарабатывать, но понял, что этот бизнес мне не очень интересен. Хочу его перепродать. Можете мне помочь?” Разумеется, мы помогли. Мы франчайзинговая компания, он наш франчайзи - это в наших интересах. Офис был продан за $60 тыс. Человек забрал $40 тыс., не считая прибыли, которую получал около полугода, после того как окупил инвестиции”.

Напомним, франчайзинг - вид бизнеса, при котором компания с сильным брендом (франчайзер) по договору франшизы предоставляет партнеру (франчайзи) право использования бренда. Франчайзи обязан строго соблюдать правила ведения бизнеса, установленные франчайзером. Тем не менее основания для отказа от “серых” схем ведения бизнеса должны быть очень существенными.

IPO позволяет оценить реальную стоимость компании, узнать, сколько она стоит на каждую минуту в дни торгов на бирже, помогает эффективно управлять ее капитализацией. Вполне опытные менеджеры организаций, недавно вышедших на IPO, признают, что только после начала свободных торгов акциями их компаний они поняли, как много факторов и каким образом они влияют на стоимость. Правильная оценка стоимости фирмы нужна при ее продаже, а также при слиянии с другой (также правильно оцененной) компанией или при ее цивилизованном поглощении. Более или менее точное представление о стоимости активов (пусть и без официального опубликования) необходимо иметь для того, чтобы просто управлять компанией.

Все это важно в условиях российского рынка оценки, который весьма специфичен. Речь не о заказных оценках, когда результат подчас в разы отличается от такой же заказной оценки противоположной стороны. Даже результаты солидных, не ангажированных оценочных фирм иногда разнятся на 20-30%, а в сложных случаях - до 50%.

Из чего складывается стоимость компании?

Перечисление всех материальных и нематериальных активов заняло бы не одну страницу. Достаточно сказать, что они неотделимы друг от друга так же, как духовная культура - от материальной: сюжет книги - от бумаги, мелодия - от струн, радиопередача - от микросхемы и т. д. Помещение компании (материальный актив) невозможно оторвать от территориального расположения (нематериальный). Денежный эквивалент с точностью до рубля имеют “нематериальные” патенты и авторские права. И даже сотрудники - их переманивают не только добрым словом. Для потенциального клиента важнее всего, пожалуй, даже не конкретная цена компании, а отношение руководства компании к этой стоимости. Большинство владельцев не воспринимают свои риэлторские и строительные фирмы как нечто, имеющее самостоятельную цену. Они рассматривают компанию только как источник ежемесячного дохода. Это вовсе не философические абстракции. Представьте двух водителей. Один оценивает машину только с той точки зрения, за сколько ее в любую минуту реально выгодно продать. Другой точно знает, сколько автомобиль приносит в день, и, возможно, эта сумма больше, чем у первого водителя. Но она для второго и есть главный показатель состояния автомобиля. Конечно, он профессионал и любую неисправность устранит в пять минут. В этих “пяти минутах” все дело: на том рынке, о котором мы говорим, это потеря времени и денег.

На IPO идет компания, которая не боится недружественного поглощения. Если этот шаг - не элемент мошенничества, если законодательство страны является непреодолимым препятствием для такого рода махинаций, то, конечно, открытая компания более привлекательна для потенциального клиента. Пока же в арсенале гарантий и акционеров, и клиентов компаний только имя фирмы, вышедшей на IPO.

Что будем оценивать?

Оценка агентства недвижимости проста и сложна одновременно. Обученный и лояльный персонал - один из важнейших активов агентства недвижимости. Материальные ценности в расчет позволительно не принимать: компьютеры и кофеварки - собственные, офис, а иногда и мебель - арендуемые. Производственных линий, машинного парка и складских помещений не наблюдается.

Казалось бы, строительные компании - совсем другое дело. Как сказать… Некоторые из них, вполне успешные и надежные, состоят по сути из одного отдела - “развития” - в составе двух-трех ключевых фигур, имеющих надежные и продуктивные связи в администрации региона. Всем остальным - от рекламы до собственно строительства и продаж - занимаются подрядчики и партнеры. В определенных условиях такая структура оптимальна, но, увы, без ключевых фигур отдела развития эта компания стоит не дороже кофеварки.

Печальные российские реалии состоят в том, что в случае смены администрации региона, а то и района, классическая компания с ее скреперами, бульдозерами и башенными кранами рискует обесцениться. Ничего хорошего это не сулит и успешным риэлторским компаниям, поскольку успешны в первую очередь те, что работают в упряжке с застройщиками, допущены к продаже новостроек. Основное, что в этом случае удерживает рынок от перетряски, - здравый смысл, поскольку скандалы бьют по бизнесу в целом, и не только проигравший, но и победитель рискует в конце концов остаться ни с чем, то есть без ожидаемой от передела выгоды. Лишаются квартир обманутые дольщики. В любом случае такие катаклизмы бьют по главному активу хрупкого строительного и риэлторского рынка - по престижу компании, по ее бренду. Ведь именно бренд - главный актив агентств недвижимости и многих девелоперских компаний.

Сколько весит название

Строго говоря, есть только один безошибочный способ оценить бренд в денежном эквиваленте: продать компанию с аукциона и вычесть из вырученной суммы остаточную стоимость кофеварки (и башенного крана, если имеется). Понятно, такая оценка постфактум не всякого устроит.

На Западе бренд компании не отделим от имени ее владельца. Если эти “сиамские близнецы” разделяются, это вызывает шок, с которым не всякая психика справится. Бренд, реклама, скидки - это разноцветные лампочки. Но люди - не мошки. Люди верят людям. Причем в одинаковой мере это относится как к массовому потребителю, так и к интеллектуалам.

Один наш бывший соотечественник рассказывал, как несколько лет назад купил супермаркет в американском городке с населением в 500 человек: “Понимаешь, кроме этого магазина есть только забегаловка на бензоколонке. Я все объездил, ближайший конкурент в десяти минутах езды, другой штат для них - край земли. Я уже прикидывал, когда и насколько смогу поднять цены. Одного не учел: забегаловка тоже принадлежала владельцу магазина. И они все пошли к нему! У него там, оказывается, патент на любую торговлю: мясо, рыба, овощи. Соседи улыбаются: “Доброе утро!” - и мимо, на бензоколонку. Пришлось продать ему же со скидкой”.

В России практически нет строительных и риэлторских компаний, основой бренда которых было бы имя владельца. Поразительная ситуация! Бизнесмены панически боятся публичности, опасаются сделать или сказать что-то, что может быть расценено как выход за рамки профессионального интереса, как политические амбиции. Но настоящая тема ночных кошмаров бизнесмена - потеря бизнеса. Вариантов множество, не в них дело. Удивляет то, что предприниматели не соотносят эти две фобии. Не способны сосредоточиться на “лечении” первой, найти собственную формулу публичности, чтобы отступил страх перед второй. Они ничего не делают для того, чтобы накрепко привязать свой бизнес к своему имени в общественном сознании.

Будем надеяться, что российские предприниматели, выходящие на IPO, сделали очевидный вывод: возможность в любой момент продать свои акции по хорошей цене куда предпочтительнее, чем ощущение абсолютной власти над компанией сегодня. Кто знает, вдруг завтра все повернется иначе.

Но даже этот очевидный вывод для большинства предпринимателей не более чем абстракция. Вероятно, за массовым интересом российских компаний к IPO этой весной стояло что-то иное.

Весенняя эпидемия IPO

Сегодня на бирже обращаются акции одной строительной компании - ОАО “Открытые инвестиции”, принадлежащего холдингу “Интеррос” Владимира Потанина. В конце весны и в начале лета этого года СМИ сообщили о намерении сразу трех компаний из числа крупнейших игроков строительного рынка выйти в ближайшее время на IPO. Это холдинги ПИК, МИАН и “Главмосстрой”. Последнее предприятие создавалось еще в советское время, два первых возникли в начале 1990-х и как группы компаний сложились благодаря стремлению владельцев собрать в своих руках максимально полный цикл производства и услуг, в данном случае - от производства стройматериалов и возведения домов до продажи квартир и дальнейшей эксплуатации зданий (управляющие компании). Такая структура позволяет уменьшить себестоимость продукции и услуг и, кроме того, снизить риски.

История группы компаний ПИК началась в 1994 году. Сегодня в ее состав входят 24 дочерние компании. Оценочная стоимость холдинга равняется $1 млрд, число сотрудников составляет 15 тыс., а количество сдаваемых площадей (843 тыс. кв. м в 2005 году) позволяет называть ПИК одним из крупнейших российских девелоперов.

Серьезность планов компании по выходу на IPO первый заместитель председателя правления группы Артем Эйрамджанц охарактеризовал несколько туманно, заявив, что речь идет о “цифре, близкой и кратной $100 млн, выход на рынок с меньшей суммой неинтересен”. Особой загадки здесь нет. Если учесть, что для IPO в России оптимальны 15-20% акций компании, то речь скорее всего идет о $200 млн, цифре, кратной 100 и не слишком от нее далекой. На вопрос о конкретных сроках выхода на IPO источник в компании сообщил, что они еще не определены и официально не назывались: “Возможно, приоритеты немного сместятся. Компания участвует в решении проблемы обманутых соинвесторов, взяла на себя часть недостроя. Это не благотворительность, а взаимовыгодное сотрудничество, но оно потребует дополнительных усилий. В таких условиях к серьезным структурным преобразованиям, к таким, как выход на IPO, нужно серьезно готовиться”.

“Главмосстрой” объединяет несколько десятков компаний: от заводов железобетонных изделий, строительных, транспортных, монтажных и отделочных предприятий до продажи квартир. Численность сотрудников до 50 тыс. человек. В 2005 году компания сдала свыше 905 тыс. кв. м жилья в Московском регионе.

Контрольный пакет акций компании недавно выкуплен у московского правительства компанией “Базовый элемент”, принадлежащей предпринимателю Олегу Дерипаске. Остальными акциями владеют физические лица, точнее, топ-менеджмент компании. “Главмосстрой” контролирует до 20% строительного рынка столицы. Сведения о стоимости компании удивительно противоречивы для предприятия, еще недавно находившегося в государственной собственности. Чаще всего называются показатели от $250 млн до $400 млн и даже $800 млн. Опрошенные эксперты не сомневаются в том, что при желании “Базэлу” удастся превратить “Главмосстрой” в компанию, готовую успешно выйти на IPO. Сомнения касаются причин, побудивших О. Дерипаску объявить о выходе на IPO почти одновременно с приобретением компании. “Чтобы оценить основания для такого шага, никаких аудитов недостаточно. Надо долго присматриваться к компании, быть внутри нее, может быть, фактически руководить ею достаточно долгое время”, - отметил один из экспертов.

События вокруг покупки “Базэлом” основного акционера “Главмосстроя” - компании “Развитие” - подтверждают это мнение. Выяснилось, что подготовка покупки началась и проводилась почти год, с весны 2005 года. Пока же “Главмосстрой” остается компанией закрытой не только в финансовом, но и в информационном отношении. Некто, представившийся сотрудником пресс-службы, на вопрос о целях и сроках выхода на IPO ответил, что в компании происходят “серьезные изменения и пока никто никаких комментариев давать не будет”. “Пока”, по его словам, способно продлиться до середины-конца сентября: именно на это время намечено собрание акционеров, которое, собственно, и примет решение о целесообразности выхода на IPO.

У риэлторов свои резоны

Материал из первых рук удалось получить только в группе компаний МИАН. Отвечая на вопросы корреспондента М2, генеральный директор ЗАО “МИАН” Сергей Озеров сообщил, что стоимость находящихся под управлением МИАНа материальных активов оценивается более чем в $600 млн: “Помимо этих данных мы также оценили объемы продаж. Этот показатель для инвестиционно-девелоперских проектов группы в 2005 году равнялся $420 млн (+11,2% по сравнению с 2004 годом). Комиссионные вознаграждения компаний группы в 2005 году составили $60 млн, включая доходы риэлторской компании “МИАН-агентство недвижимости” ($24 млн). Еще один финансовый показатель - размер кредитного портфеля - в 2005 году увеличился на 50% и достиг $150 млн”.

Стоимость бренда “МИАН” С. Озеров оценил в $20 млн, правда, только на основе cash-потока, с оговоркой, что эта цифра не окончательная, и с замечанием, что стоимость бренда должна увеличиваться по меньшей мере на 10% в год. Учитывая то, что бренд “МИАН” известен как минимум половине жителей Москвы и Подмосковья (минимум 10 млн человек), компания осуществляет до 15% сделок на рынке недвижимости, а средняя стоимость вознаграждений риэлторских агентств сегодня равна $10 тыс., подобная оценка выглядит несколько заниженной.

Но больше всего удивил ответ С. Озерова на вопрос о сроках и условиях выхода на IPO: “Выход на IPO пока не планируется. Причина в том, что для нас сегодня денежные ресурсы не являются сдерживающим фактором в развитии. У группы на текущий момент нет каких-либо капиталоемких проектов, финансирование которых мы не могли бы организовать самостоятельно”.

Одним из важнейших преимуществ публичного размещения акций называют то, что открытые компании вправе рассчитывать на получение длинных и дешевых кредитов от иностранных банков. Причем их цена будет становиться все ниже по мере роста самой компании. В конце весны строительные и прочие производственные фирмы еще надеялись на приход иностранных банков в Россию. Видимо, заявления нескольких десятков российских компаний о стремлении выйти на IPO были чем-то вроде игры на опережение или “разведки боем”, если угодно. В середине июля стало ясно, что этого не произойдет.

Важнейшее преимущество IPO не работает, и продолжат ли компании придерживаться своих “заявлений о намерениях”, неизвестно. За “Главмосстроем” стоят $12 млрд О. Дерипаски. “МИАН-агентство недвижимости” стало первой в России риэлторской компанией, получившей международный сертификат соответствия стандарту ISO (ISO - International Organization of Standartization - международная организация по стандартизации), и теперь, по мнению экспертов, отвечает критериям публичности даже без выхода на IPO. К тому же недавно МИАН на пару с Собинбанком приобрели Русский ипотечный банк - самый быстро растущий на рынке ипотечных услуг. К одному из главных плюсов группы компаний ПИК эксперты рынка относят административные ресурсы.

То, что было (или казалось) “раскруткой” акций накануне выхода на IPO, легко конвертируется в плановую PR-акцию. Впрочем, оно и к лучшему. У нас ведь и закрытые компании закрыты по-своему, и открытые открыты как-то специфически, по-российски.

Альберт АКОПЯН

Большинство компаний, оказывающих брокерские услуги по операциям с недвижимостью в Дубае (ОАЭ), продолжают игнорировать постановления и предписания Органа контроля операций по недвижимости Дубая (Real Estate Regulatory… Et cetera

Детская поликлиника в форме серпа появится в ближайшем будущем в новом жилом районе на Хорошевском шоссе. Помимо нетрадиционной формы, 7-этажное здание будет выделяться среди остальных большим витражом, который… Et cetera